Фото: Getty Images
Российскую банковскую систему вряд ли ждет кризис в привычном смысле — с паникой вкладчиков и отзывом лицензий. Но можно говорить о латентном кризисе, который государство пытается не столько разрешить, сколько администрировать: убытки признаются по графику, который задает регулятор, и оплачиваются тем, кто в данный момент меньше способен возразить.
Один из парадоксов российской экономики состоит в том, что банки продолжают зарабатывать рекордные суммы. В 2025 году их чистая прибыль составила 3,5 трлн рублей1 — чуть меньше рекордных 3,8 трлн, полученных в 2024-м. В 2026-м прибыль продолжает держаться на рекордном уровне: 1,2 трлн рублей в первом квартале, 1,1 трлн во втором, 440 млрд только за август2. В начале сентября Банк России повысил прогноз3 прибыли сектора на год с 3,4–3,9 до 3,9–4,4 трлн рублей. Верхняя граница — абсолютный рекорд за всю историю российской банковской системы.
Между тем остальная экономика выглядит куда менее благополучно. ВВП за первое полугодие вырос всего на 0,6%. Индикатор бизнес-климата, который ЦБ рассчитывает по опросам предприятий, с июля по сентябрь оставался4 в отрицательной зоне — последний раз так было в 2022 году — и лишь в октябре вернулся5 к слабому плюсу (+1,2 пункта). Годовая инфляция, по оценке ЦБ, ускорилась до 6,8%6 при цели в 4%. Получается, банки зарабатывают на экономике — выдают кредиты, собирают проценты, обслуживают платежи, — которая сама почти не растет. Чем объясняется этот парадокс и что он говорит о состоянии российских банков и экономики в целом?
Короткий ответ состоит из трех частей. Первая: банковская прибыль реальна, но ее источник — не рост экономики, а бюджет. Государство тратит больше, чем собирает, занимает недостающие средства у банков и платит им за это — процентами по гособлигациям, компенсациями по льготным кредитам, гарантированной маржой по оборонным контрактам. Вторая: часть прибыли пока существует лишь на бумаге. У банков уже есть убытки — кредиты, которые не вернутся или вернутся не полностью, — но правила учета и решения регулятора позволяют признавать их не сразу, а по графику. Третья, и главная: этот график и есть инструмент управления банковской системой.
Российская банковская система не стоит на пороге кризиса в привычном смысле — с паникой вкладчиков и массовым отзывом лицензий. Ее состояние точнее назвать администрируемым кризисом: сроки и масштаб признания убытков зависят от решений регулятора.
Изучив документы ЦБ, отчетность банков и бюджетные материалы, мы пришли к выводу, что парадокс объясняется механизмом и хронологией признания проблемных долгов. Банк России ежемесячно публикует, сколько кредитов он считает проблемными. Но когда и если проблемный заем станет убытком, далеко не всегда понятно и не сообщается. Скорость, с которой проблема превращается в чей-то расход, регулируется. Дальше мы покажем, кем и как.
Чтобы понять, как финансируется эта конструкция, нужно представить треугольник из трех участников. Бюджет тратит больше, чем собирает, и покрывает разницу, продавая банкам государственные облигации. Банки покупают их на деньги, которые в том числе занимают у Центрального банка по операциям репо под залог этих же облигаций. Бюджет платит банкам проценты по бумагам; банки платят ЦБ за занятые деньги; ЦБ, получив прибыль, перечисляет три четверти ее в бюджет.
Это не печатание денег: когда бюджет тратит занятое, деньги возвращаются в банки и долг перед ЦБ гасится. Но это зависимость, из которой ни один участник не может выйти: бюджет не может занять без банков, банки не могут купить без ЦБ, а ЦБ не может отказать — иначе бюджет не разместит долг. Банковская прибыль в этой конструкции — плата за то, что банки предоставляют свои балансы для этой операции. Одновременно она служит резервом, за счет которого, по словам самого ЦБ, предстоит покрывать будущие потери.
Отсюда следует несколько выводов. Российская банковская система не стоит на пороге кризиса в привычном смысле — с паникой вкладчиков и массовым отзывом лицензий. Ее состояние точнее назвать администрируемым кризисом: сроки и масштаб признания убытков зависят от решений регулятора. Устойчивость этой конструкции зависит от одного важного условия: ключевая ставка должна снижаться быстрее, чем накапливаются убытки. Однако инфляция, остающаяся выше цели, мешает быстрому снижению ставки. В итоге счет за отсрочку предъявят тому, кто меньше всех способен возразить, — населению, главному держателю банковских депозитов. А к 2027 году, когда истекает срок полномочий главы ЦБ Эльвиры Набиуллиной, конструкция подойдет с накопленными за время ожидания процентами.
Начнем с источника ренты. Когда государство тратит больше, чем собирает, разница остается у других участников экономики: буквально дефицит бюджета — это профицит частного сектора. В 2026 году дефицит, по пересмотренной оценке7 Минфина, составит 7,3 трлн рублей, или 3,2% ВВП, вдвое больше, чем записано в действующем законе. Эти деньги оседают на счетах и вкладах8 — 68 трлн у населения и 67 трлн у компаний — и банки зарабатывают на разнице между тем, что платят по вкладам, и тем, что получают по кредитам и ценным бумагам. Впрочем, российские банки нельзя считать частным сектором в чистом виде. Крупнейшие из них принадлежат государству либо тесно с ним связаны, а все вместе они работают скорее турникетом на входе в частный сектор, чем его частью. Почти всю разницу ставок, которую они собирают, прямо или косвенно оплачивает государство.
Банковская прибыль реальна, но ее источник — не рост экономики, а бюджет.
Таких каналов три. Первый — госдолг: на балансах банков находится гособлигаций (ОФЗ) на 19 трлн рублей9, значительная часть из них — флоатеры (бумаги, доход по которым автоматически растет и падает вместе с ключевой ставкой). При ставке 14% это самый надежный процентный доход в стране, который платит Минфин. Второй — льготная ипотека: в этом году от половины до двух третей ипотечных выдач приходится на программы с господдержкой, а бюджет компенсирует банкам разницу между ставкой программы и рыночной. В соответствии с проектом трехлетнего бюджета10 эти компенсации достигнут 1,6 трлн рублей в 2026 году и 1,25 трлн в 2027-м — это прямой перевод из казны в процентные доходы банковского сектора. Третий канал устроен так же, но разбросан по десяткам бюджетных строк «на возмещение недополученных доходов»: бюджет доплачивает банкам разницу между льготной ставкой для заемщика и рыночной — по кредитам промышленности, экспортерам, аграриям, исполнителям гособоронзаказа. Во всех случаях заработок банков гарантирован бюджетом.
Отсюда первое объяснение того, почему убытки экономики не доходят до банковских балансов: банки удалены от убыточной части экономики. Кредитование малого и среднего бизнеса — если не считать застройщиков и крупных заемщиков (крупными ЦБ считает кредиты свыше 8 млрд рублей) — сжимается на 5,5% год к году (данные за июль). Гражданский малый и средний бизнес, сталкивающийся с растущими финансовыми трудностями, кредитуется все меньше: не потому, что не берет кредиты, а потому, что ему их почти не дают. В результате его проблемы не превращаются в новые убытки банков.
Неплатежи поглощает другой буфер, стоящий до банков, — неоплаченные вовремя счета компаний друг другу. Эта межфирменная просрочка к лету 2026 года достигла, по данным ЦМАКП11, 9 трлн рублей — около 4% ВВП, в два с половиной раза больше, чем пять лет назад. По опросу РСПП12, неплатежи контрагентов стали в 2025 году главной проблемой бизнеса: в четвертом квартале на них жаловались 42% компаний. Сопоставление 9 трлн рублей межфирменной просрочки с 3,5 трлн банковской показывает масштаб неплатежей, остающихся за пределами банковских балансов.
Проблемные кредиты есть не только в оборонном секторе. Регулятор, объясняя13 их рост14, называет недвижимость, промышленность, металлургию и транспорт, а в августе — отдельные угольные и электроэнергетические компании15. ВТБ видит повышенные риски16 в угольной отрасли, металлургии и коммерческой недвижимости, а доля реструктурированных кредитов компаниям в его портфеле за 2025 год выросла с 10,5% до 14,2%17. Ущерб от ударов дронов по НПЗ, терминалам и складам в банковской статистике пока не выделен вовсе. По этим заемщикам одновременно ударили высокая ставка, санкции и война.
Оборонная часть проблемы устроена иначе. И о ней можно судить по росту кредитования крупнейших госкомпаний18: в июне на них пришлось около половины прироста корпоративного портфеля, в июле — около 30%. Двухскоростная экономика19 — в которой военный и околобюджетный секторы растут, а гражданский сжимается, — воспроизводится внутри банковской системы: банки охотнее кредитуют ту часть экономики, за которой стоит бюджет, и сторонятся той, которая сокращается. Спрос на кредиты в августе «поддерживали меньшие бюджетные расходы» — 3,2 трлн рублей за месяц против среднемесячных 4,1 трлн, пишет ЦБ20. Когда казна платит меньше, компании добирают кредитом.
В этой логике прибыль банков реальна, но это не прибыль, полученная на растущей экономике, а комиссия за обслуживание ее финансирования. У такой ренты есть уязвимое место: она устойчива ровно до тех пор, пока государство продолжает занимать и платить. Летом обнаружились пределы этого механизма. В июле Минфин смог разместить госбумаги лишь на 9 млрд рублей за месяц21 и приостановил аукционы: по ставкам, которые он был готов платить, покупателей не нашлось. Что произошло дальше, когда заимствования возобновились, описано ниже.
Теперь о бумажной части прибыли. В банковском секторе далеко не все в порядке. Проблемные кредиты компаниям — те, по которым регулятор уже видит признаки неблагополучия: заемщик в тяжелом положении, долг реструктурирован или обслуживается с трудом, — составляют 13,3 трлн рублей22, или 12,9% корпоративного портфеля (на 1 сентября). Просроченная задолженность — то есть реально пропущенные платежи — при этом всего 3,5% портфеля23, около 3,7 трлн.
Проблемность всегда больше просрочки: первое — оценка того, что платеж будет пропущен, второе — состоявшийся факт. Вопрос в том, насколько больше. Здесь разница — почти десять триллионов: кредиты, чье ухудшение регулятор видит и фиксирует, но которые не требуют от банка стопроцентного покрытия резервами будущих потерь. По российским правилам эти резервы создаются по факту просрочки, а резерв уменьшает прибыль. Больше половины проблемных кредитов24 ничем не обеспечено — ни отложенными деньгами, ни залогом, который можно продать. Эти 7,2 трлн рублей составляют, по оценке самого ЦБ, около 70% капитала25, который у банков есть сверх обязательного минимума, и больше годовой прибыли сектора даже по верхней границе нового прогноза.
При этом структура самой прибыли показывает, что она живет отдельно от бизнеса. Три летних месяца подряд результат сектора поддерживали разные статьи: в июне — переоценка валютных активов26 на фоне ослабления рубля, в июле — роспуск резервов27 (банки решили, что часть ранее отложенных под потери денег больше не нужна, и вернули их в прибыль), в августе — дивиденды от дочерних компаний28 и сокращение расходов на маркетинг. Чистые процентный и комиссионный доходы — основа банковского бизнеса — в августе выросли в совокупности всего на 1%. В 2023–2024 годах прибыль банков была платой за посредничество на быстро растущем бюджетном потоке — настоящей, пусть и не рыночной. С 2025 года под этой рентой растет слой непризнанных потерь, и резервы начали его съедать.
Скорость, с которой банковская система признает убытки, таким образом, привязана к официальному макропрогнозу. И чем оптимистичнее прогноз, тем меньше может оказаться потребность в резервах.
Таким образом, убытки уже лежат на банковских балансах, но учет устроен так, что доходы признаются вперед, а потери — назад. Здесь работают три механизма.
Первый — сама модель резервирования. По российским правилам банк формирует резерв, когда у кредита ухудшается категория качества — оценка, которая зависит от финансового положения заемщика и от того, как он обслуживает долг. Просрочка ухудшает категорию и требует резерва; реструктуризация — новый график, отсрочка, капитализация процентов — просрочку устраняет. Регулятор эту логику не просто допускает, а закрепил серией документов — информационных писем, формально необязательных рекомендаций, которые на практике стали правилами. Письмом ИН-08-23/85 от 23 мая 2025 года29 ЦБ рекомендовал банкам удовлетворять заявления компаний о реструктуризации и разрешил не увеличивать резервы и не снижать категорию качества, если заемщик имеет умеренную долговую нагрузку (долг не больше семи годовых прибылей до процентов, налогов и амортизации), исправно платил последние полгода и представил «реалистичный»30 трехлетний бизнес-план. Письмом ИН-03-23/120 от 30 декабря 2025 года31 режим продлен на первое полугодие 2026-го, письмом ИН-03-23/25 от 6 июля 2026 года32 — на третий квартал. Кредитная история заемщика до 2022 года при оценке не учитывается — критерий, который выглядит скроенным под предприятия оборонного комплекса, но в реальности касается не только его.
Самое интересное в этой конструкции — то, что бизнес-планы предприятий во многом строятся на макропрогнозе ЦБ или Минэкономразвития. Отсюда прямая связь с июльским результатом сектора: расходы банков на резервы по корпоративному портфелю за месяц упали на 77%33, в том числе потому что, по формулировке регулятора, «некоторые заемщики актуализировали свои бизнес-планы с учетом роста доходов». Скорость, с которой банковская система признает убытки, таким образом, привязана к официальному макропрогнозу. И чем оптимистичнее прогноз, тем меньше может оказаться потребность в резервах. Зампред ЦБ Филипп Габуния в июне описал34 эту двойственность публично: доля плохих кредитов у крупных компаний даже снизилась, «отчасти это связано с реструктуризациями», но «есть случаи, когда банки искусственно занижают резервы». Масштаб реструктуризаций виден в Обзоре финансовой стабильности35: их всплески пришлись на декабрь — 3,0 трлн рублей, и конец марта — 2,3 трлн, то есть по 3–4% всей задолженности компаний перед крупнейшими банками за один месяц.
Второй механизм — капитализация процентов. При такой реструктуризации проценты переносятся в тело долга: банк записал их себе в доход и показал в отчетности, хотя денег еще не получил. Косвенный признак — начисленные, но еще не выплаченные проценты по кредитам компаниям: они выросли с 3,4 трлн рублей в начале года до 4,6 трлн к 1 сентября36 — плюс 33% при росте самого портфеля на 7%, причем август дал рекордные 383 млрд рублей за месяц. Часть чистого процентного дохода, на котором стоит прибыль сектора, отражается в отчетности раньше, чем поступает в виде денег.
Третий механизм — учет ценных бумаг. 40% облигационного портфеля банков37, или около 12 трлн рублей, учитываются по цене покупки, а не по текущей рыночной: если рынок упал, убыток от переоценки в отчетности не виден. Такой непризнанный убыток вырос до 0,6 трлн рублей — около 3% капитала сектора. ЦБ считает это безопасным, потому что бумаги можно не продавать, а закладывать в репо — привлекать под их залог краткосрочные средства, в том числе у самого регулятора.
Арифметика показывает масштаб риска: если потери составят хотя бы половину непокрытых 7,2 трлн рублей, они поглотят большую часть прогнозируемой годовой прибыли сектора. И регулятор, судя по его собственному языку, это понимает. Еще в июньском обзоре38 риски по непокрытому объему назывались «управляемыми» с оговоркой, что «часть заемщиков смогут восстановить свое финансовое положение и урегулировать задолженность». В июльском39 появилась новая формула: «портфель будет вызревать постепенно, и банки смогут покрывать потери за счет прибыли». В августовском40 обзоре сохранены все три формулы, только «урегулировать» сменилось на «погасить». В сентябрьском41 к ним добавилась оговорка: если ссуда попала в категорию рискованных реструктуризаций или прочих проблемных, «это не означает, что ее автоматически необходимо дорезервировать». Иными словами, ЦБ не отрицает накопленные непризнанные потери, исходит из графика их постепенного списания за счет прибыли и оговаривает долю, которая, возможно, рассосется сама. Выходит, что текущая прибыль банков официально описана как предоплаченный фонд покрытия зреющих убытков.
Что произойдет с режимом послаблений, пока неясно. Письмо42 на третий квартал распространяется только на кредиты, реструктурированные не позднее 30 сентября 2026 года. При этом еще в августе ЦБ объявил43, что мера будет не продлена, а переупакована: требования к бизнес-планам для малого и микробизнеса упростят, для заемщиков «с контрактным профилем деятельности» будут установлены «отдельные индикаторы восстановления», а сам подход в 2027 году планируют закрепить в регулировании.
На пятый год войны функционирование банков и их регулирование все больше напоминают управление невидимостью. Этот механизм становится понятнее, если проследить путь одного убытка — от момента, когда он возникает, до момента, когда он становится чьим-то расходом. Для примера возьмем связанные с войной сектора промышленности, поскольку растут сейчас только они.
На первый взгляд кредит оборонному заводу — это еще один кредит Минфину: платит в конце концов бюджет. Но не все так просто. Проблема может возникнуть еще наверху — в расчетах между Минобороны и его подрядчиками. Если министерство задерживает оплату, соответствующая задолженность не складывается в отдельный показатель открытой статистики. Предприятие может закрывать кассовый разрыв не кредитом, а за счет своих поставщиков — задерживает оплату им, а те, в свою очередь, задерживают платежи собственным поставщикам. Это первый слой: межфирменный кредит, те самые 9 трлн просроченной задолженности компаний друг перед другом, которая позволяет переносить неплатежи по цепочке поставщиков, прежде чем они достигнут банков.
Когда предприятие все же идет за кредитом, банк не может оценить его финансовое положение по открытым данным, потому что данных нет. Постановление правительства № 162444 от 2022 года разрешает компаниям, связанным с оборонным комплексом или подпавшим под санкции, не публиковать бухгалтерскую отчетность в государственном реестре — базе, куда любая компания обязана сдавать годовой баланс. Постановление № 79845 2026 года расширило основания для закрытия (новый порядок применяется с 1 января 2027 года). А парное ему постановление № 79746 ввело для исполнителей гособоронзаказа квартальную отчетность перед государством. Надзор видит отчетность чаще, рынок не видит вообще.
На пятый год войны функционирование банков и их регулирование все больше напоминают управление невидимостью.
Дальше убыток попадает на банковский баланс — и здесь работает все, что описано в предыдущем разделе: реструктуризация без резерва под бизнес-план на прогнозе ЦБ, капитализация процентов, учет бумаг по амортизированной стоимости. К этому добавляются регуляторные послабления и способы перераспределения рисков, каждый со своей датой. К примеру, письма о реструктуризациях, продлеваемые поквартально. Или перенос на 2028 год правил, ограничивающих, какую долю капитала банк может выдать одному заемщику, — они ударили бы по крупнейшим, в основном государственным, должникам. Или цессия — возможность передать проблемные оборонные кредиты с балансов нескольких банков на баланс одного.
В июле 2026 года в этом ряду появился новый элемент. Объясняя рост вложений банков в корпоративные облигации, ЦБ назвал47 причиной «переструктурирование отдельных кредитных сделок». Механика, судя по всему, следующая: заемщик выпускает облигации, банк-кредитор их выкупает, а полученными от размещения деньгами заемщик погашает прежний кредит. Экономически не изменилось ничего — тот же должник, тот же риск у того же банка. Юридически изменилось все: кредита больше нет, а есть ценная бумага. К ней применяются другие правила учета и оценки рисков, а если бумага включена в перечень обеспечения, принимаемого ЦБ, ее можно использовать и для привлечения ликвидности.
Масштаб канала пока невелик — за семь месяцев банки выкупили около четверти новых корпоративных облигаций, а в августе их вложения почти не выросли. Однако облигационный бум, на фоне которого долг нефинансовых компаний прирастает примерно на 300 млрд рублей в месяц, создает для таких сделок идеальное укрытие: выпуск на 20–30 млрд, размещенный не на рынке, а у одного заранее известного покупателя — банка-кредитора, — растворяется в общем потоке без следа.
Еще два возможных звена этой цепочки — перенос кредита на баланс банка, перепрофилированного под оборонные кредиты, и его докапитализация из бюджета через строку, не имеющую отношения ни к обороне, ни к финансовому рынку. На этом шаге убыток наконец становится бюджетным расходом — спустя годы после того, как Минобороны не заплатило подрядчику, и в форме, которая не позволяет сложить такие расходы в одну сумму.
Экономически не изменилось ничего — тот же должник, тот же риск у того же банка. Юридически изменилось все: кредита больше нет, а есть ценная бумага.
Особняком в этой архитектуре стоит Промсвязьбанк (ПСБ). В 2017 году Центробанк санировал его, спасая от банкротства, а в 2018-м передал государству под конкретную задачу: обслуживать гособоронзаказ. По закону деньги оборонных контрактов проходят только через несколько назначенных государством банков, и ПСБ — главный из них. Глава банка Петр Фрадков на встрече с Путиным в мае 2025 года описал это без эвфемизмов48: «Основной фокус нашей деятельности — это поддержка оборонно-промышленного комплекса». Практическое следствие такого статуса: банк не может отказать заемщику, назначенному государством, и накапливает тот портфель, который, скорее всего, отсеял бы другой кредитный комитет.
Сама модель работы оборонных предприятий создает повышенные кредитные риски. Цена оборонного контракта считается как себестоимость плюс фиксированный процент прибыли. Поднять цену, если подорожал кредит, завод не может. Когда ключевая ставка достигла 21%, стоимость оборотного кредита превысила разрешенную рентабельность. В ноябре 2024 года глава «Ростеха» Сергей Чемезов жаловался49, что «при такой ключевой ставке любой контракт становится уже убыточным». Сюда также следует добавить задержки платежей со стороны Минобороны — и просроченный кредит ПСБ окажется, по существу, неоплаченным счетом министерства, но в другой упаковке.
Масштаб отложенного признания на этом балансе можно попробовать измерить. За 2025 год ПСБ показал50 33 млрд рублей прибыли по российским стандартам и 19 млрд убытка по международным при трехкратном росте резервов — до 297 млрд. Сам банк объяснил51 рост резервов «ухудшением финансового положения ряда крупных заемщиков из добывающей, металлургической и прочих отраслей» и волатильностью на валютном рынке — оборонных заемщиков среди причин он не назвал. Расхождение объясняется прежде всего разной логикой резервирования: российские правила ориентированы на уже понесенные потери, международные — на ожидаемые. Поэтому разрыв между двумя отчетностями можно считать грубой оценкой потерь, которые по международным правилам уже признаны, а по российским еще нет, — с поправкой на то, что международная отчетность охватывает всю группу, а российская только сам банк.
Государство докапитализировало ПСБ в июне 2024 года на 18,4 млрд рублей, в марте 2025-го — на 27,4 млрд, в конце 2025-го — еще на 11,8 млрд52. В 2026 году к концу августа банк докапитализировали уже пять раз53, и его уставный капитал достиг 445,9 млрд рублей. Формулировка в бюджетных поправках одна и та же: деньги нужны «для обеспечения выполнения норматива достаточности собственных средств в связи с заключением кредитных договоров на исполнение поручений президента» — то есть чтобы у банка хватало собственных денег на каждый рубль выданных кредитов, как того требует регулятор.
Если переводить с бюрократического, то картина выглядит так: банк выдает кредиты по государственным поручениям, для сохранения нормативов ему требуется дополнительный капитал, и казна его предоставляет. На ту же зависимость указывает54 рейтинговое агентство АКРА: в ближайшие 12–18 месяцев показатели достаточности капитала банка будут во многом зависеть «от объемов и сроков докапитализации со стороны государства», а качество его кредитного портфеля агентство считает более низким, чем у других крупных российских банков.
ПСБ, по сути, перестал быть банком и стал механизмом исполнения оборонного бюджета с отложенным признанием.
Часть декабрьского транша 2025 года предназначалась для того, чтобы ПСБ мог принять на свой баланс55 по цессии кредиты оборонных предприятий, выданные другими уполномоченными банками. То есть ПСБ не просто накопил собственный проблемный портфель — на него целенаправленно сгружают оборонные кредиты с чужих балансов. Проблема концентрируется в банке, который почти ничего не публикует о своем портфеле, слишком велик, чтобы ему можно было дать упасть, и получает капитал напрямую из бюджета. Это банк «плохих долгов» без объявления «плохого» банка.
В пояснительной записке к бюджету на 2027–2029 годы ПСБ не упомянут ни разу. Но по строке «Реализация функций иных федеральных органов государственной власти» — статье, не привязанной ни к одной госпрограмме, куда попадают расходы без ведомственной принадлежности и через которую прошел декабрьский транш, — зарезервировано 611 млрд рублей на 2027 год, 555 млрд на 2028-й и 753 млрд на 2029-й без расшифровки назначения — втрое больше, чем в росписи текущего года. Это не доказательство того, что резерв предназначен банку, но это тот карман, из которого его докапитализации оформляются без строки в законе. Заметим, что взносы в капитал ОАК, ОДК и «Ростеха» при этом идут открытыми строками: капитал оборонным заводам — в программах, капитал оборонному банку — почти целиком через непрограммные расходы.
Докапитализацию ПСБ неверно читать только как спасение банка. Это скорее способ наращивать военные расходы через кредитный канал. Взнос в капитал позволяет банку выдать больше кредитов предприятиям ОПК — вне военной строки бюджета. Сначала такое финансирование отражается как кредит на банковском балансе и лишь затем, по мере материализации рисков, как капитальная поддержка из казны — задним числом, частями, через непрограммную строку. Это не «скрытый военный долг», как называет56 его Крейг Кеннеди: каждая сумма докапитализации публикуется. Речь идет о распределении военных расходов во времени и по уровню видимости — и затруднении их агрегирования. ПСБ, по сути, перестал быть банком и стал механизмом исполнения оборонного бюджета с отложенным признанием.
Отсюда следует важная оговорка. Промсвязьбанк — не модель сектора и не его опережающий индикатор. Судить по нему о российских банках — то же, что судить по статье «Национальная оборона» обо всем федеральном бюджете: банковская форма здесь обслуживает фискальное содержание. Докапитализация госбанков в целом выросла57 с 93 млрд рублей в 2024 году до более чем 560 млрд в 2025-м. Но ПСБ — самый частый, а не самый крупный получатель такой поддержки. То, что происходит с остальным сектором, устроено иначе.
2 сентября, после 63 дней паузы, Минфин вернулся на рынок одним аукционом сразу на 1 трлн рублей58. Это был шестнадцатилетний флоатер, проданный со скидкой, — бумаги номиналом в тысячу рублей уходили по 925, а выручка с учетом накопленного купона составила 938,9 млрд. Накануне ЦБ провел недельный аукцион репо, на котором банки привлекли на 940 млрд больше, чем неделей ранее. Схема та же, что в декабре 2022 года: банки берут ликвидность у Центробанка, выкупают госбумаги, бюджет получает финансирование. Банки заняли у ЦБ примерно под ключевую ставку и купили бумагу, купон по которой привязан к той же ставке, — на процентах они не зарабатывают ничего. Их заработок — в скидке к номиналу: купон начисляется на тысячу рублей, хотя заплачено 925, а при погашении в 2042 году инвестор получит полную номинальную стоимость — примерно на 75 млрд рублей больше цены покупки в расчете на весь выпуск. Скидка здесь не признак слабого спроса, а комиссия за то, что банки предоставили свои балансы, — и оплачивается она из государственного кармана.
Масштаб настоящего рыночного спроса показал аукцион неделей позже: бумаги с фиксированным купоном удалось разместить на 86,7 млрд59 по номиналу. Это не денежная эмиссия: бюджет забирает привлеченное из обращения в момент размещения, а когда тратит, деньги возвращаются в банки и долг перед ЦБ гасится. В предыдущие годы такие долги банки возвращали регулятору: репо скручивалось к марту. Вопрос здесь не в том, печатает ли ЦБ деньги, а в том, что без его ликвидности размещение не состоялось бы.
Проект бюджета на 2027–2029 годы дефицитен: 5,4 трлн рублей в 2027 году, 5,1 трлн в 2028-м и 5,2 трлн в 2029-м60; расходы на обслуживание долга — 4,6, 5,3 и 5,7 трлн соответственно61. Если не считать проценты по долгу, бюджет сходится уже в 2028-м. Но общий дефицит никуда не уходит — он сопоставим с процентными платежами. Иными словами, в 2028–2029 годах новые заимствования нужны государству прежде всего для обслуживания уже накопленного долга. Под это заложен выпуск новых госбумаг на 7,7 трлн в 2027 году — на 40% больше программы текущего года, которую пришлось исполнять с двухмесячной остановкой аукционов. В отсутствие возможности занимать на внешних рынках выкупить такой объем долга могут прежде всего банки.
В пояснительной записке к бюджету описывается плата банков за этот контур как доход казны. Налог на прибыль с процентов по госбумагам заложен в 629 млрд рублей в 2027 году и 790 млрд в 2029-м — примерно седьмая часть расходов на обслуживание долга возвращается в бюджет в виде налога на доходы держателей облигаций. А строка «доходы от перечисления части прибыли Центрального банка» появляется после нулевого 2026 года: 216 млрд в 2027-м и 475 млрд в 2029-м. Прибыль ЦБ в ситуации, когда банкам системно не хватает денег для расчетов и они постоянно занимают их у регулятора, — это проценты по таким займам; их задолженность перед ЦБ выросла за год в два с половиной раза, до 6,7 трлн62. Минфин платит банкам купон, банки платят ЦБ за ликвидность, на которую купили ОФЗ, ЦБ перечисляет бюджету три четверти прибыли. Бюджет закладывает в доходы плату за ликвидность, которой финансируется его же дефицит.
У этой зависимости две стороны, и ее невозможно развязать только с одной. Под госбумаги банк, в отличие от любого кредита, не обязан резервировать капитал. То есть банкам, у которых 7,2 трлн проблемных кредитов ничем не покрыты, дан источник дохода, почти не требующий капитала и оплаченный бюджетом. Минфин, в свою очередь, не может занимать без банковских балансов, а банки не могут показывать прибыль без минфиновского дисконта.
В этой зависимости есть и третий участник — корпоративный сектор. За семь месяцев 2026 года он впервые занял на облигационном рынке больше государства — 3,4 трлн рублей против 2,9 трлн. Существенна цена этого долга: 92,8% чистого прироста корпоративного облигационного долга63 пришлось на флоатеры с доходом, привязанным к ключевой ставке. Весь корпоративный облигационный долг с плавающей ставкой на 1 августа составлял 20,8 трлн рублей; каждый процентный пункт ключевой ставки стоил ему до 208 млрд рублей в год. Около 72% прироста обеспечила обрабатывающая промышленность — отрасль, внутри которой растворена оборонка и чья гражданская часть сокращается. Таким образом, корпоративный сектор коллективно поставил на то, что ставка будет падать. Но регулятор уже пересмотрел ожидаемую траекторию ее снижения: в июле ЦБ поднял прогноз64 средней ключевой ставки на 2027 год с 8–10% до 10,5–12,5%, а 23 октября — еще раз, до 12,5–13,5%65. Разница между серединами первого и последнего диапазонов — 4 процентных пункта. При реализации это до 830 млрд рублей66 годовой процентной нагрузки сверх того, на что рассчитывали заемщики. Показательно, что сам Минфин с января по август флоатеров не размещал, то есть страховался от сценария, в котором ставка не снижается, — и вернулся к ним только в сентябре.
Получается, что все крупные балансы страны сошлись в одной точке. Банкам нужно снижение ставки, чтобы проблемный портфель «вызревал» в восстанавливающихся заемщиков, а не в резервы. Корпорациям — чтобы обслуживать 20,8 трлн плавающего долга. Бюджету — потому что сентябрьский флоатер на триллион означает около 10 млрд годовой нагрузки на каждый пункт ключевой ставки, а по мере наполнения программы такими бумагами стоимость обслуживания госдолга все сильнее зависит от решений ЦБ. Единственный участник, чей прогноз смотрит в другую сторону, — Центробанк.
Дезинфляция остановилась не потому, что ставка недостаточно высока, а потому, что против этих факторов она работает плохо: ЦБ удерживает то, что бюджет разгоняет.
При этом у ЦБ есть два рычага, а не один: он решает, сколько стоят деньги — это ключевая ставка — и сколько их в системе — это объем, который он дает банкам взаймы. И даже первый рычаг работает теперь только в одну сторону. Снизить ставку ЦБ может; резко поднять ее в ответ на отток депозитов — ход 2014 и 2022 годов — уже едва ли: при нынешних процентных расходах бюджета и долговой нагрузке заемщиков такое решение ударило бы по тем же балансам, которые оно должно защищать. Ставку ЦБ пока удерживает: 23 октября он второй раз подряд сохранил ее на уровне 14%. Количество денег — уже нет. Откажи ЦБ банкам в деньгах под покупку госбумаг — размещение Минфина не состоится; крупнейшие банки выполняют требование иметь запас денег на случай оттока вкладов за счет кредитов от самого ЦБ под залог выданных ими кредитов. Баланс Центробанка де-факто встроен и в финансирование дефицита, и в нормативы банков. Это и есть фискальное доминирование — ситуация, когда потребности бюджета определяют политику Центрального банка, а не наоборот, — и оно начинает ограничивать независимость Банка России. Полномочия Эльвиры Набиуллиной истекают в 2027 году, и кадровый вопрос в этом свете звучит так: не капитулирует ли ЦБ?
У конструкции, которой нужна низкая ставка, есть внешняя граница — инфляция, природа которой в значительной части немонетарна: фискальный импульс, дефицитный рынок труда, тарифы, НДС, рубль, удары по НПЗ. Годовая инфляция застряла выше 6% (по оценке ЦБ на 19 октября — 6,8%) при цели в 4% — и это при ставке, которая за вычетом инфляции составляет около семи пунктов. Дезинфляция остановилась не потому, что ставка недостаточно высока, а потому, что против этих факторов она работает плохо: ЦБ удерживает то, что бюджет разгоняет.
Если инфляция не отступит, у ЦБ будет два пути. Первый — остановить смягчение. Тогда корпорации платят по флоатерам, «вызревание» портфеля обгоняет прибыль, докапитализации госбанков становятся регулярной статьей бюджета, а Минфин, не способный занимать по рыночным ставкам, финансирует дефицит на ликвидности ЦБ. Второй — снижать ставку вопреки инфляции. Тогда ставка за вычетом инфляции уходит к нулю, и у населения ослабнет стимул держать деньги на счетах и вкладах. Ранний сигнал уже есть — в августе средства населения сократились при ускоряющемся потребительском кредите, то есть — если дело не в сезонности — сберегательная модель начинает разворачиваться еще при положительной реальной ставке. Плавающий долг корпораций дешевеет, фиксированный долг Минфина обесценивается. Технически это называется финансовой репрессией: государство рассчитывается по долгам тем, что сбережения обесцениваются быстрее, чем на них начисляются проценты.
Развилка, таким образом, устроена не как «ставка выше или ниже», а как «чей баланс платит». Жесткость распределяет издержки на заемщиков — сейчас, открыто, через резервы, докапитализации и дефолты. Мягкость — на вкладчиков, потом и менее заметно, через инфляционный налог.
Выбор, судя по всему, уже сделан: система, выстроившая многослойную архитектуру отложенного признания, последовательно выбирает скрытый вариант. Устойчиво повышенная инфляция в этой логике — последний и самый емкий канал управляемой невидимости: налог, который не требует закона, не проходит через бюджетный процесс и не имеет строки в отчетности.
Впрочем, есть и третий вариант, в ближайшей перспективе, возможно, наиболее вероятный: пауза. Ставка не снижается и не повышается, и все, описанное для первого пути, происходит медленно: недополученное смягчение накапливается во флоатерах, послабления по резервам из временных становятся постоянными, репо под размещения Минфина не скручивается к весне. Пауза не разрешает конфликт между графиками признания убытков и смягчения денежно-кредитной политики — она переносит его в 2027 год с накопленными процентами.
Говорить о надвигающемся банковском кризисе в тех терминах, в каких о нем рассуждают представители европейской разведки и некоторые эксперты со страниц уважаемых медиа, не приходится. Доминирование госбанков снижает вероятность паники, а архитектура отложенного признания исключает момент, когда убытки предъявляются разом. Но можно говорить о латентном кризисе, который государство пытается не столько разрешить, сколько администрировать: убытки признаются по графику, который задает регулятор, и оплачиваются тем, кто в данный момент меньше способен возразить, — сегодня заемщиками через резервы, завтра вкладчиками через инфляцию.
Остался один баланс, которому еще можно предъявить счет и который не может возразить, — сбережения населения, 68 трлн рублей, накопленных за годы высоких ставок.
Для внешнего наблюдателя здесь есть и второе следствие. Канал, через который российский бюджет финансирует дефицит, — банки, репо, ЦБ — полностью внутренний. Санкциям он недоступен: нельзя остановить извне операцию, в которой все три участника находятся в одной юрисдикции и подчиняются одному правительству. Вместе с падением доли нефтегазовых доходов ниже пятой части бюджета это второй аргумент в пользу того, что фискальное давление на Россию через нефть дает убывающую отдачу: дыра закрывается инструментом, до которого западная политика не дотягивается.
У нынешней системы управления замаскированным банковским кризисом есть регламент (письма ЦБ о реструктуризациях), бухгалтерия (создание резервов по графику, а не по факту), казначей (бюджет, пополняющий капитал через непрограммные статьи). Единственное условие, при котором кризис не станет открытым: ставка должна снижаться быстрее, чем зреют убытки. На этой гонке — между графиками признания потерь и смягчения политики — и держится вся конструкция.
Военная экономика привыкла к безлимитной господдержке. Трехлетка показывает предел этой модели: бюджет платит проценты из новых займов, займы выкупают банки на ликвидность ЦБ, а убытки банков зреют быстрее, чем их успевают признавать. Заемщики платят резервами и реструктуризациями; бюджет — докапитализациями и купонами. Остался один баланс, которому еще можно предъявить счет и который не может возразить, — сбережения населения, 68 трлн рублей, накопленных за годы высоких ставок. Инфляционный налог в этой логике — не сбой системы, а ее следующий плательщик.
Проект Фонда Карнеги «Влияние России в мире: сценарии будущего» посвящен анализу того, как вторжение России в Украину, усиление внутренних репрессий в РФ и другие геополитические изменения повлияли на будущие позиции Москвы.
Опираясь на огромный опыт исследований региона, эксперты Фонда Карнеги из Вашингтона, Берлина, Брюсселя и Киева изучат последствия российской политики в военной, энергетической, технологической и других сферах в ближайшие десять лет и оценят, как страны Запада могут отреагировать на действия Кремля.
Ссылка, которая откроется без VPN, — здесь.
Старший научный сотрудник
Александра Прокопенко — старший научный сотрудник Берлинского центра Карнеги по изучению России и Евразии.
Директор по Европе, Eurasia Group
Карнеги не занимает институциональных позиций по вопросам государственной политики; изложенные здесь взгляды принадлежат автору(ам) и не обязательно отражают взгляды Карнеги, его сотрудников или попечителей.
Страны Балтии уже стали рассматривать временное присутствие ядерного оружия в случае кризиса или войны как вероятный сценарий. А значит, и дальнейшая эскалация с размещением в перспективе ядерных арсеналов союзников получает ненулевые шансы на то, чтобы осуществиться.
Сергей Потапкин
В суданской войне Кремль оказывается в роли младшего партнера в чужой коалиции, который способен лишь сдать в аренду российское право вето в Совбезе ООН.
Сергей Коняшин
Читателю больше не нужны подмигивания, намеки, прозрачные аллегории, примеры из прошлого или инструменты проработки травмы. В книгах он ищет не объяснения происходящего с ним лично, со страной и миром, но укрытия от всего вышеперечисленного.
Галина Юзефович
Задержание Звинчука могло бы стать серьезным ударом по российской пропагандистской инфраструктуре на Балканах. Но пока из него можно сделать другой вывод: Москва ценит и защищает своих пропагандистов, а Европа до сих пор не решила, что с ними делать, ограничив риски для них несколькими часами в полиции.
Ксения Лученко, Иван Филиппов
При всей своей кажущейся незначительности нынешние перестановки закрепляют важную тенденцию: административное ядро российского госаппарата постепенно проседает, уступая все четче проступающим профильным сферам влияния.
Татьяна Становая
