Эпопея с использованием российских замороженных активов для помощи Украине длится уже несколько лет и за это время несколько раз была близка к своему завершению, но натыкалась на неожиданные препятствия. Так происходит и сейчас, когда западные страны, кажется, уже договорились о том, чтобы предоставить Киеву «репарационный заем», обеспеченный российскими активами, но никак не могут перейти к реализации из-за сопротивления Бельгии. Что же мешает изъять сотни миллиардов долларов даже после трех с половиной лет войны?
Особенности заморозки
С началом российского вторжения в Украину западные страны заморозили на счетах в своих банках российские активы, частные и суверенные. Это были счета, ценные бумаги, недвижимость, яхты и многое другое. Общая сумма активов называлась разная, но речь идет минимум о $335 млрд.
Судьба частных активов сложилась по-разному: что-то остается замороженным, что-то изъято за нарушения санкционного режима, что-то было выведено через суды или через обмен на активы в России. Но все это — малая толика от общего массива замороженного. Основным камнем преткновения до сих пор остаются суверенные активы России, то есть те, которые принадлежат Банку России и защищены законами и практикой.
До войны Банк России, управляя своими валютными резервами, куда входят средства Фонда национального благосостояния, инвестировал их в надежные иностранные бумаги, чаще всего — государственные и корпоративные с высоким рейтингом. Это была мера защиты от инфляции и курсовых рисков. Бумаги были ликвидны, управление ими осуществлял фактически ЦБ, и хранились они на его счетах.
Но поскольку бумаги были иностранными, то по определению валютных резервов хранить их надо в иностранной валюте. А значит, они лежали на счетах в иностранных депозитариях. Депозитарий — финансовая компания, которая принимает на хранение ценные бумаги клиентов. Вместе с клиринговым домом, который может составлять с депозитарием одну компанию, он обеспечивает за небольшой процент с оборота оформление сделки по покупке и продаже ценных бумаг, хранение бумаг и начисление доходов по этим бумагам на счет клиента — купонные доходы облигаций, дивиденды и суммы погашения облигаций.
Если клиент — резидент другой страны (фонд, банк, брокер или — как в этом случае — Банк России), то для покупки, хранения и обслуживания ценных бумаг ему нужно открыть счет в депозитарии. Так в европейских депозитариях появились счета Банка России, крупных российских банков, депозитариев и российских брокеров, через которых сотни тысяч мелких инвесторов покупали акции и облигации на иностранных биржах.
Точно так же европейские банки и депозитарии открывали свои счета в России для обслуживания клиентов, инвестировавших в российские ценные бумаги. Но с началом войны мост между российскими и западными депозитариями был разрушен санкциями, и счета оказались симметрично заморожены. Заморожены оказались и все вложения Банка России в западных странах.
Банк России по понятным причинам никогда не раскрывал подробный состав своих вложений. В силу международной финансовой архитектуры основная масса оказалась на счетах депозитария Euroclear, расположенного в Бельгии. Там к началу вторжения находилось активов более чем на €200 млрд, принадлежащих как Банку России, так и частным российским лицам, покупавшим иностранные бумаги через брокеров, хранящих их на своих счетах.
На порядок меньшие суммы хранились в Люксембурге, Франции, Британии, Швейцарии. Еще меньше — в США, Канаде, Японии и других странах. С введением санкций все это оказалось замороженным. Примерно тогда же началась большая дискуссия о возможности направить эти средства на помощь Украине.
Наибольший интерес представляют около $200 млрд Банка России, из которых львиная доля находится в Бельгии. Подпавший под санкции российский Центробанк утратил возможность не только управлять своими вложениями, но и забирать причитающуюся прибыль.
Поскольку большая часть средств Банка России была вложена в облигации, они приносили купонный доход и постепенно созревали до погашения. В нормальных условиях эти средства ложились бы на счет Банка России, а тот инвестировал бы их в новые бумаги. Но санкции не позволяют передать деньги ЦБ, и постепенно они начали накапливаться на счетах Euroclear в виде пассива, как и любой депозит частного лица в банке.
Западные страны достаточно быстро приняли политическое решение о том, что эти суверенные активы останутся замороженными и Россия их не получит, пока не наступит мир и не будут урегулированы репарационные вопросы с Украиной. То есть для России замороженные суверенные активы в общем и целом оказались потеряны.
В том, что касается моральной стороны вопроса, Украина и страны Запада едины: Россия не должна получить замороженные средства назад до тех пор, пока не прекратит войну и не оплатит ущерб. Западным правительствам сложно просить европейских и американских налогоплательщиков, и так страдающих от инфляции и замедления экономики, отдавать на поддержку Киева свои деньги, а не брать их из теоретически доступных средств агрессора.
От дохода к бондам
Однако когда дело дошло до практической реализации, призывы забрать российские деньги, поддержанные США, Канадой и Британией, натолкнулись на оппозицию европейских стран, у которых и лежат основные средства. Их главный довод против, поддержанный ЕЦБ, состоял в том, что изъятие российских денег отпугнет иностранных инвесторов от вложений в евроактивы.
К этому доводу есть вопросы. Во-первых, российские активы заморожены уже несколько лет, но оттока так и не случилось. Во-вторых, альтернатив и потенциальных инвесторов сейчас не так много. Особенно после возвращения в Белый дом Дональда Трампа и ослабления доллара.
В результате был выбран промежуточный вариант, который был бы понятен коту Матроскину с его максимой о государственной корове и нашем молоке. Европейцы решили использовать не само тело замороженного счета, а процентные доходы с него.
Euroclear держит свободные остатки на принадлежащем Банку России беспроцентном счете, обращая их с помощью кредитов овернайт в процентный доход. Сами средства при этом остаются, как и прежде, российскими и России недоступными.
Высокая ставка и большой объем средств позволили накапливать таким образом по несколько миллиардов евро в год, которые потом изымает через специальный налог бельгийское правительство и передает Украине. В 2024 году этот процентный доход составил €6,9 млрд. Предложения управлять средствами более агрессивно для увеличения дохода не получили поддержки ни Бельгии, ни крупнейших европейских стран.
Приход Трампа к власти, продолжающаяся война, снижение ставки и рост популярности партий, выступающих против европейского истеблишмента, вывели проблему на новый уровень. Снижение ставки уменьшает процентный доход от кредитов овернайт, а значит, процентный доход от замороженных российских активов со временем снижается. При этом денег на поддержку Украины, наоборот, требуется не меньше, а больше.
Киеву для продолжения войны и поддержания бюджета нужно около $100 млрд в год. Пока США были готовы предоставлять Украине оружие и финансовую помощь, европейцы могли себя чувствовать относительно комфортно. Но с приходом Трампа, который закрыл чековую книжку, все расходы ложатся на Европу и еще несколько западных стран.
Ни у МВФ, ни у европейцев нет достаточно средств, чтобы компенсировать уход США из рядов доноров. Повышать налоги ради помощи Украине или снижать ради этого свои госрасходы в крупнейших странах Европы опасаются — правящим политикам и так в затылок дышат популистские партии, которые выступают за сокращение помощи и обвиняют власти в лишении собственных граждан средств ради войны на окраине Европы.
ЕС вернулся к вопросу о российских активах летом 2025 года. В сентябре глава Еврокомиссии Урсула фон дер Ляйен говорила в своем ежегодном обращении о необходимости использовать российские активы. По ее словам, страны ЕС «примут на себя коллективный риск», а Украина «начнет выплачивать репарационный заем, только когда Россия сама начнет выплачивать репарации».
Сдвинуть вопрос с места позволило изменение позиции Германии, которая ранее была резко против конфискации. В конце сентября канцлер Фридрих Мерц призвал европейские страны выдать Украине беспроцентный кредит на €140 млрд, который можно будет вернуть только после того, как Россия заплатит репарации.
Кредит будет целевым — его можно использовать только для покупки вооружений, но не для пополнения украинского бюджета. Обеспечением для кредита должны стать замороженные российские активы — но «без вмешательства в права собственности», написал Мерц. Гарантии по кредиту должны дать страны ЕС, а с 2028 года он будет гарантирован новым бюджетом ЕС.
Детальная схема использования активов неизвестна, но по заявлениям политиков можно предположить, что выглядеть она может следующим образом.
Украина, страны ЕС или специально созданный консорциум выпускают «репарационные бонды». Их гарантируют европейские страны или бюджет ЕС, или все вместе. Таким образом у этих облигаций получается достаточно высокий рейтинг, чтобы Euroclear взял их на свой баланс против российских средств на счете.
В результате наличные на российском счете остаются российскими, но на балансе депозитария появляются облигации, гарантированные европейскими бюджетами. Бумаги эти беспроцентные, вопрос выплаты купонов, таким образом, не встает.
Если в будущем война закончится миром и российскими репарациями, то этими репарациями Украина и будет расплачиваться по облигациям. Если же этого не произойдет, то на балансе депозитария так и будут лежать и российские деньги, и репарационные облигации, уравновешивая друг друга и постепенно теряя в стоимости из-за инфляции.
Риски для Бельгии и остальных
Судя по провалу переговоров европейских лидеров в Копенгагене из-за неуступчивости Бельгии, пока реализация этой идеи уперлась в распределение финансовой и юридической ответственности. Бельгия хочет распределения ответственности по всем странам, опасаясь остаться один на один с потенциальными исками и потенциальной дырой в капитале Euroclear.
Опасается она не зря. Предложенная схема действительно дает России возможность пополнить свой бюджет за счет западных активов, а заодно нанести финансовый удар по Брюсселю.
Еще в 2022 году Россия в ответ на санкции частично заморозила иностранные активы у себя, чтобы пресечь отток капитала из страны. Иностранцы из «недружественных», то есть западных стран потеряли возможность продать свои активы в России.
Показательна судьба 20-процентного пакета акций «Роснефти», принадлежащего британской ВР. Британцы еще в начале весны 2022 года объявили, что продают свой пакет и отказываются быть совладельцами «Роснефти». Но продажу заблокировал российский суд, поэтому «Роснефть» до сих пор отчисляет пятую часть своей чистой прибыли ВР.
Средства эти перечисляются на специальный счет, где и лежат фактически замороженными. С 2022 года там должно было накопиться около 340 млрд рублей (около €3,4 млрд), если судить по финансовым отчетам компании о прибыли и практике отчисления дивидендов. Такая сумма составляет около 0,17% ВВП России, или почти все расходы бюджета-2026 на культуру и СМИ.
ВР — не единственная компания в таком положении. На аналогичных счетах в России фактически заморожены выплаты по купонам, средства от погашения облигаций и дивиденды, приходящиеся на долю западных инвесторов. Большинство из них, как и ВР, эти деньги списали и не учитывают в своей отчетности. Часть учитывает 20–30% стоимости. Кому-то удалось свои средства вывести правдами и неправдами.
Сколько всего сейчас скопилось денег на таких спецсчетах, неизвестно. В свое время министр финансов Антон Силуанов говорил, что иностранных активов в России больше, чем российских, замороженных на Западе. Но неизвестно, что именно учитывалось в этой оценке.
Пока европейские министры обсуждали возможность использовать тело счета Банка России, президент Владимир Путин подписал указ, устанавливающий стахановские темпы продажи имущества, национализированного государством у держателей из «недружественных» стран. По этому указу только оценка бизнеса, обычно занимающая месяцы, должна быть проведена в течение десяти дней. Указ выглядит как подготовка к национализации и последующей продаже или как угроза это сделать в качестве ответной меры.
Перевод дивидендов и купонных выплат со спецсчетов в российский бюджет даст чувствительную прибавку к его доходной части. Бюджету, для балансировки которого правительство было вынуждено поднимать НДС и урезать налоговые льготы малому бизнесу, эта прибавка пришлась бы кстати. Таким образом, у операции по передаче денег Украине может быть незапланированный эффект в виде помощи российскому бюджету и опосредованно — военным расходам.
Но беспокоит Бельгию не это. Россия также может пойти на национализацию счетов иностранных депозитариев — в первую очередь Euroclear. Судьба этих счетов в России зеркальна судьбе российских счетов (в частности, национального депозитария НРД) на Западе — они заблокированы, но выплаты по бумагам, лежащим на них, осуществляются.
Размер этих счетов не раскрывается. Последние доступные данные относятся к началу 2023 года, и тогда это было около четверти триллиона рублей. С тех пор часть средств ушла в результате фактически обмена с российскими замороженными счетами в Европе, часть средств иностранцы смогли вывести.
С другой стороны, на счета пришли выплаты дивидендов, купонов и погашений. В то время как ценные бумаги клиентов не ложатся на баланс европейского депозитария или банка, чьи счета заблокированы в России, деньги должны учитываться. Это значит, что их изъятие создает дыру в капитале владельца счетов. Даже если она не будет критической, само появление этой проблемы может спровоцировать клиентов на вывод средств и активов.
В этом одна из причин желания Бельгии добиться гарантий коллективной ответственности. В противном случае заниматься проблемой недостатка капитала Euroclear придется бельгийским властям в одиночку.
Наконец, остается проблема судов, причем как со стороны России, что, видимо, должно меньше волновать европейских банкиров, так и международных инвесторов. Так что желание Бельгии заручиться коллективной юридической ответственностью стран ЕС понятно.
Тем не менее принятие какой-то схемы, похожей на описанную выше, в конечном итоге кажется почти неминуемым, несмотря на риски для Euroclear и потенциальные выгоды для российского бюджета. Причина не в желании добиться справедливости, а в банальном недостатке средств на поддержку Украины.
Неожиданно остановить или отсрочить процесс могла бы резкая смена позиции Трампа по финансированию Киева или внезапное окончание войны. И конечно, европейцам еще предстоит самим договориться между собой о коллективной ответственности. Но тут ставки очень высоки, потому что если эти усилия провалятся, то под угрозой окажется не только Украина, но и смысл существования Евросоюза.
Ссылка, которая откроется без VPN, — здесь.
